我们认为，本土PCB厂商坐拥天时地利人和，本土优势厂商完全有能力复制敬鹏模式，在汽车电子化浪潮中完成从消费电子到汽车电子的华丽升级，加速超车：
天时：特斯拉打破传统汽车供应链格局，逐步开放的供应链体系为大陆厂商切入市场提供了最佳时间节点。特斯拉作为汽车电动化、智能化龙头，不断赋予汽车电子属性。汽车产品的电子化使得消费电子产业链切入汽车行业，原有的封闭格局被打破，鲶鱼效应使汽车供应链迭代速度大大加快，从而为大陆厂商开辟了弯道超车的新赛道。
地利：全球汽车产业的重心逐步转移到中国大陆，客户积累也逐步形成。 08 年金融危机后全球汽车工业格局发生巨变，全球汽车工业正加速在向中国转移，中国的汽车产量与销量已经连续 8 年排名世界第一。与消费电子逻辑类似，生产、研发本土化带来的技术扩散+自主品牌不断上扬将拉动本土供应链强势崛起，本土优势 PCB 厂商过去几年在汽车电子市场开拓顺利，先后导入博世、哈曼、德尔福等一线 Tier 1 厂商，已开始涉足娱乐、导航、控制等较低门槛的汽车板产品。
人和：大陆PCB厂商通过消费电子黄金十年的积累，技术、制程、客户、精益生产等方面准备就绪，切入汽车产业链是快鱼吃鱼的降维打法。过去几年本土PCB厂商成长很快。一方面是全球PCB产能持续东迁，本土PCB 厂商趁势高速扩张，利用融资便利优势纷纷扩产，规模上迅速做大；另一方面在消费电子浪潮中，本土厂商精益生产体系渐趋完善，技术积累迅速完成。在消费电子中成长起来的大陆厂商，携创新驱动和周期快速迭代的优势切入汽车产业链降维打击，具备在弯道超车的实力。
本轮汽车电子化浪潮，我们看好具有雄厚技术积累、率先布局汽车电子的本土优质PCB厂商率先分享本轮汽车电子新周期红利，完成成长动能升级换挡。重点推荐超声电子、依顿电子，建议关注东山精密和景旺电子。
超声电子：高阶HDI优势厂商，聚焦汽车电子，汽车PCB和车载显示触控双轮驱动
超声电子深耕于高阶HDI、液晶显示器及触摸屏、超薄及特种覆铜板、电子仪器等四大产品领域。2016年实现营收35.33亿元，同比下降2.92%，归母净利润1.87亿元，同比增长104.86%。其中汽车电子业务在印刷线路板占比超过40%，在液晶显示器及触摸屏占比50%左右。
1）消费电子时代脱颖出高阶HDI优势厂商
公司大客户战略持续推进，聚焦高阶PCB应用，不断优化客户结构和产品组合。在客户结构上，公司广度与深度并重，其PCB产品应用广泛，客户遍布下游各细分市场，在保证客户多元性的同时，公司也注重客户质量的提升，积极导入行业巨头获得卡位优势，苹果、博世等优质大客户持续落地；在产品组合上，则聚焦高阶PCB 应用，主动向汽车电子、工控、智能家居等成长较快的利基市场倾斜，加大车载、工控、智能家居份额占比，使公司产品结构更加顺应全球PCB市场增长新趋势。
消费电子紧跟苹果全方位锤炼公司实力。公司作为本土领先的PCB厂商，切入苹果供应链多年，最近几年项目和份额持续提升。苹果对供应商制订了严格的甄选原则，建立有全面的供应商综合评价指标体系，包括企业业绩、业务结构与生产能力、质量体系等，国内PCB厂商中仅有东山精密（收购MFLEX切入）、依顿电子和公司进入苹果供应链，一方面充分锤炼了公司在高层板、HDI领域的技术实力，另一方面也将为公司业绩提供坚实支撑。
2）聚焦汽车电子，汽车PCB和车载触控双轮驱动重点发力汽车PCB
除了苹果，受益于先进的HDI和多层板制造技术，公司还聚焦汽车电子业务，在汽车PCB领域持续导入优质客户，分享汽车电子化浪潮下PCB新周期红利。汽车工作环境复杂，元器件运行电流大，厂商对车用PCB的质量和安全性要求严格，准入门槛较高。汽车电子装置中大量用到HDI和4-8层多层板，公司先进的HDI和多层板制造技术使其能够顺利开拓汽车电子市场，公司先后切入了博世、马瑞利、海拉和哈曼等汽车电子巨头的供应链，提供GPS、影音娱乐系统、辅助驾驶系统等车载或车身电子系统用PCB。汽车电子供应链相对封闭，产品要经过一系列的验证测试，认证周期较长。而一旦通过认证，则厂商一般不会轻易更换，供应商能够获得长期稳定的订单，利润率也相对更高。公司在汽车电子领域已率先布局完成大客户卡位，具备显著的先发优势，可分享汽车电子化浪潮下PCB新周期红利。
参考观研天下发布《2018-2023年中国印刷线路板（PCB）行业市场运营现状调查与未来发展趋势预测报告》
积极拓展车载显示触控市场
公司2008切入触摸屏领域，掌握了高精密图形光刻、材料匹配、硬件/软件设计等电容式触摸屏核心关键技术，可以独立完成触摸屏上下游的完整工艺。2013年公司通过非公开发行募集资金6亿元投入“电容式触摸屏产业化建设项目”中，计划年产25万平方米电容式触摸屏。2014年4月公司冷静分析市场形式变化，认为汽车、工控、智能家居家电等产品对配套应用电容式触摸屏的需求日趋强烈，变更资金投向，将其中1.7亿元用于新建10万平米专用电容式触摸屏，用于车载、工控及智能家居家电类产品。公司通过先后的电容屏募投项目，扩大了OGS式电容屏产能，带动产品结构的改善，开发新客户资源，保持盈利能力的持续优化。
未来公司在触控领域瞄准车载应用，积极拓展相关市场。根据专业市场调研机构DisplaySearch统计，2012年全球触摸屏营收将达160亿美元，预计2018年全球触摸屏营收将上升至319亿美元。除移动终端智能手机外，汽车电子将成为触摸屏应用下游爆发的领域之一。根据中国汽车工业协会，2016年全球汽车产量达到9498万辆，而2016年我国汽车生产量和销售量分别为2819万辆和2803万辆，已成为全球最大汽车消费市场，在刚性需求和节能车型换车潮推动下，庞大的汽车产业为车载液晶显示器件企业提供了可观的商机。随着移动电视、多媒体影音娱乐和卫星导航定位系统（GPS）在汽车上的普及化，触控面板在车内显示器（Car Monitor Display）的应用也愈来愈普遍。目前公司的触摸屏客户中Polycom、HP、Verifone等均有项目进入量产，而Harman、Garmin等已进入工厂评审阶段。风险提示：PCB行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、新技术渗透低于预期，汽车电子化程度低于预期、大客户进展低预期影响订单。
依顿电子：国内汽车PCB领头羊，产能扩充专注汽车板市场
依顿电子作为本土领先的PCB厂商，相继获得苹果和国际一线汽车电子厂商及特斯拉认可，技术管理和大客户战略双轮驱动下稳健经营，财务表现亮眼。过去两年，伴随着技术制程持续精进，公司产品积极向高端聚焦，汽车电子和高阶消费电子业务占比快速提升，2017年上半年汽车PCB占比超过30%。
国内外优势厂商加速布局车用PCB，公司是本土先行者。基于对汽车电子高毛利与高成长性的看好，国内外优势厂商积极布局车用PCB，来自台湾、美国和日本的厂商占据着主要的份额。国内厂商也开始奋起直追，依顿电子是本土厂商的先行者。汽车电子作为公司3年前就开始重点布局的方向，营收占比由上市初期的10%提升到30%，2015年汽车PCB实现营收9500万美元，全球排名十四位，所占比重和绝对规模都在国内厂商中领先，2016年公司汽车板业务收获40%同比高增长，所占份额进一步提升到30%以上。
积极开拓优质客户，公司先发卡位优势明显。公司在汽车电子领域大客户开拓顺利，除了日本电装外所有的一线主力厂商以及特斯拉都是公司客户，包括法雷奥、德尔福、捷普、博世等，其中最大也是增速最快的是法雷奥。2016年又成功导入大陆，为公司带来新的业绩增量。汽车工作环境复杂，元器件运行电流大，对元器件和PCB的材料和工艺都提出了挑战。车用PCB的准入门槛高，要经过一系列的验证测试，认证周期长，而一旦通过认证，则厂商一般不会轻易更换供应商。公司率先布局优质客户资源，具有显著的先发卡位优势，对未来业绩成长具有重要意义。春种秋收，汽车电子红利未来还将进一步释放。公司汽车板以2-6层为主，用于气囊、刹车、车灯、中控等车身或车载电子装置。汽车板毛利率超过30%，远远高于PCB平均水平。经过早期的认证和客户磨合过程后，汽车板开始逐步放量，带动公司2-6层板的毛利率也稳步提升。公司产品结构调整的目标是较少低毛利的PC和通讯类产品的占比，增加汽车板和优质消费电子客户的业务占比。伴随着明年新产能释放，未来两年希望汽车板占比达到50%，先发卡位优势构筑茁壮成长根基，看好公司持续受益于汽车电子新周期红利。
东山精密：深耕FPC汽车应用新蓝海
公司16年横向收购全球前五FPC大厂MFLX，在原有通信业务，LED及显示器件、触控及LCM模组等精密制造综合服务能力基础上深耕FPC，实现客户赛道双重互补，苹果、特斯拉“一站式”协同效应显著。
公司收购MFLX切入FPC，奠定唯一中资大厂地位。MLFX在汽车电子市场已经成功取得特斯拉供应资质，正在配合客户研发，同时东山的供应商体系认证也已完成，主要集中于精密金属的结构件与外观件相关领域。东山精密与MFLX将在结构外观件和FPC双重进军特斯拉汽车供应链，互相促进实现优势互补。汽车板目前仍以硬板为主，软板渗透尚处于起步阶段，参与厂商不多，公司紧跟特斯拉战略布局，随着新周期红利逐渐释放公司将持续受益。
景旺电子：PCB全品类覆盖，积极开拓汽车电子利基市场
公司产品包括双面及多层刚性电路板、柔性电路板和金属基电路板，是国内稀缺的PCB全品类覆盖标的，盈利能力处于业内一线水平。目前公司的汽车板产品主要用于控制系统（变速箱、脚刹、按钮、控制升降等）和车内娱乐系统，客户包括海拉车灯、Bose、法雷奥、埃泰克、麦格纳等。2016年公司通过日系汽车产品认证，正在逐步引进日系汽车客户。在技术储备方面，公司利用PCB全品类覆盖能力，将各类技术互相整合促进，开发出适用于如汽车电子等高可靠性要求场合的高密度刚挠结合PCB、汽车雷达微波板、金属基散热型刚挠结合PCB等高端产品， FPC也已顺利打入车载领域。目前公司整体下游汽车占比在20%左右，未来计划提升到30%，持续深耕汽车板，看好公司利用其雄厚的研发能力分享汽车电子新动能。
天时：特斯拉打破传统汽车供应链格局，逐步开放的供应链体系为大陆厂商切入市场提供了最佳时间节点。特斯拉作为汽车电动化、智能化龙头，不断赋予汽车电子属性。汽车产品的电子化使得消费电子产业链切入汽车行业，原有的封闭格局被打破，鲶鱼效应使汽车供应链迭代速度大大加快，从而为大陆厂商开辟了弯道超车的新赛道。
地利：全球汽车产业的重心逐步转移到中国大陆，客户积累也逐步形成。 08 年金融危机后全球汽车工业格局发生巨变，全球汽车工业正加速在向中国转移，中国的汽车产量与销量已经连续 8 年排名世界第一。与消费电子逻辑类似，生产、研发本土化带来的技术扩散+自主品牌不断上扬将拉动本土供应链强势崛起，本土优势 PCB 厂商过去几年在汽车电子市场开拓顺利，先后导入博世、哈曼、德尔福等一线 Tier 1 厂商，已开始涉足娱乐、导航、控制等较低门槛的汽车板产品。
人和：大陆PCB厂商通过消费电子黄金十年的积累，技术、制程、客户、精益生产等方面准备就绪，切入汽车产业链是快鱼吃鱼的降维打法。过去几年本土PCB厂商成长很快。一方面是全球PCB产能持续东迁，本土PCB 厂商趁势高速扩张，利用融资便利优势纷纷扩产，规模上迅速做大；另一方面在消费电子浪潮中，本土厂商精益生产体系渐趋完善，技术积累迅速完成。在消费电子中成长起来的大陆厂商，携创新驱动和周期快速迭代的优势切入汽车产业链降维打击，具备在弯道超车的实力。
本轮汽车电子化浪潮，我们看好具有雄厚技术积累、率先布局汽车电子的本土优质PCB厂商率先分享本轮汽车电子新周期红利，完成成长动能升级换挡。重点推荐超声电子、依顿电子，建议关注东山精密和景旺电子。
超声电子：高阶HDI优势厂商，聚焦汽车电子，汽车PCB和车载显示触控双轮驱动
超声电子深耕于高阶HDI、液晶显示器及触摸屏、超薄及特种覆铜板、电子仪器等四大产品领域。2016年实现营收35.33亿元，同比下降2.92%，归母净利润1.87亿元，同比增长104.86%。其中汽车电子业务在印刷线路板占比超过40%，在液晶显示器及触摸屏占比50%左右。
1）消费电子时代脱颖出高阶HDI优势厂商
公司大客户战略持续推进，聚焦高阶PCB应用，不断优化客户结构和产品组合。在客户结构上，公司广度与深度并重，其PCB产品应用广泛，客户遍布下游各细分市场，在保证客户多元性的同时，公司也注重客户质量的提升，积极导入行业巨头获得卡位优势，苹果、博世等优质大客户持续落地；在产品组合上，则聚焦高阶PCB 应用，主动向汽车电子、工控、智能家居等成长较快的利基市场倾斜，加大车载、工控、智能家居份额占比，使公司产品结构更加顺应全球PCB市场增长新趋势。
消费电子紧跟苹果全方位锤炼公司实力。公司作为本土领先的PCB厂商，切入苹果供应链多年，最近几年项目和份额持续提升。苹果对供应商制订了严格的甄选原则，建立有全面的供应商综合评价指标体系，包括企业业绩、业务结构与生产能力、质量体系等，国内PCB厂商中仅有东山精密（收购MFLEX切入）、依顿电子和公司进入苹果供应链，一方面充分锤炼了公司在高层板、HDI领域的技术实力，另一方面也将为公司业绩提供坚实支撑。
表：国内外部分苹果PCB供应商
2）聚焦汽车电子，汽车PCB和车载触控双轮驱动重点发力汽车PCB
除了苹果，受益于先进的HDI和多层板制造技术，公司还聚焦汽车电子业务，在汽车PCB领域持续导入优质客户，分享汽车电子化浪潮下PCB新周期红利。汽车工作环境复杂，元器件运行电流大，厂商对车用PCB的质量和安全性要求严格，准入门槛较高。汽车电子装置中大量用到HDI和4-8层多层板，公司先进的HDI和多层板制造技术使其能够顺利开拓汽车电子市场，公司先后切入了博世、马瑞利、海拉和哈曼等汽车电子巨头的供应链，提供GPS、影音娱乐系统、辅助驾驶系统等车载或车身电子系统用PCB。汽车电子供应链相对封闭，产品要经过一系列的验证测试，认证周期较长。而一旦通过认证，则厂商一般不会轻易更换，供应商能够获得长期稳定的订单，利润率也相对更高。公司在汽车电子领域已率先布局完成大客户卡位，具备显著的先发优势，可分享汽车电子化浪潮下PCB新周期红利。
参考观研天下发布《2018-2023年中国印刷线路板（PCB）行业市场运营现状调查与未来发展趋势预测报告》
图：超声电子下游应用分布
表：超声汽车电子业务主要Tier 1客户
积极拓展车载显示触控市场
公司2008切入触摸屏领域，掌握了高精密图形光刻、材料匹配、硬件/软件设计等电容式触摸屏核心关键技术，可以独立完成触摸屏上下游的完整工艺。2013年公司通过非公开发行募集资金6亿元投入“电容式触摸屏产业化建设项目”中，计划年产25万平方米电容式触摸屏。2014年4月公司冷静分析市场形式变化，认为汽车、工控、智能家居家电等产品对配套应用电容式触摸屏的需求日趋强烈，变更资金投向，将其中1.7亿元用于新建10万平米专用电容式触摸屏，用于车载、工控及智能家居家电类产品。公司通过先后的电容屏募投项目，扩大了OGS式电容屏产能，带动产品结构的改善，开发新客户资源，保持盈利能力的持续优化。
表：2013年以来超声电子募投项目列表
未来公司在触控领域瞄准车载应用，积极拓展相关市场。根据专业市场调研机构DisplaySearch统计，2012年全球触摸屏营收将达160亿美元，预计2018年全球触摸屏营收将上升至319亿美元。除移动终端智能手机外，汽车电子将成为触摸屏应用下游爆发的领域之一。根据中国汽车工业协会，2016年全球汽车产量达到9498万辆，而2016年我国汽车生产量和销售量分别为2819万辆和2803万辆，已成为全球最大汽车消费市场，在刚性需求和节能车型换车潮推动下，庞大的汽车产业为车载液晶显示器件企业提供了可观的商机。随着移动电视、多媒体影音娱乐和卫星导航定位系统（GPS）在汽车上的普及化，触控面板在车内显示器（Car Monitor Display）的应用也愈来愈普遍。目前公司的触摸屏客户中Polycom、HP、Verifone等均有项目进入量产，而Harman、Garmin等已进入工厂评审阶段。风险提示：PCB行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、新技术渗透低于预期，汽车电子化程度低于预期、大客户进展低预期影响订单。
依顿电子：国内汽车PCB领头羊，产能扩充专注汽车板市场
依顿电子作为本土领先的PCB厂商，相继获得苹果和国际一线汽车电子厂商及特斯拉认可，技术管理和大客户战略双轮驱动下稳健经营，财务表现亮眼。过去两年，伴随着技术制程持续精进，公司产品积极向高端聚焦，汽车电子和高阶消费电子业务占比快速提升，2017年上半年汽车PCB占比超过30%。
国内外优势厂商加速布局车用PCB，公司是本土先行者。基于对汽车电子高毛利与高成长性的看好，国内外优势厂商积极布局车用PCB，来自台湾、美国和日本的厂商占据着主要的份额。国内厂商也开始奋起直追，依顿电子是本土厂商的先行者。汽车电子作为公司3年前就开始重点布局的方向，营收占比由上市初期的10%提升到30%，2015年汽车PCB实现营收9500万美元，全球排名十四位，所占比重和绝对规模都在国内厂商中领先，2016年公司汽车板业务收获40%同比高增长，所占份额进一步提升到30%以上。
图：2016年依顿下游应用结构
表：依顿汽车电子主要客户介绍
积极开拓优质客户，公司先发卡位优势明显。公司在汽车电子领域大客户开拓顺利，除了日本电装外所有的一线主力厂商以及特斯拉都是公司客户，包括法雷奥、德尔福、捷普、博世等，其中最大也是增速最快的是法雷奥。2016年又成功导入大陆，为公司带来新的业绩增量。汽车工作环境复杂，元器件运行电流大，对元器件和PCB的材料和工艺都提出了挑战。车用PCB的准入门槛高，要经过一系列的验证测试，认证周期长，而一旦通过认证，则厂商一般不会轻易更换供应商。公司率先布局优质客户资源，具有显著的先发卡位优势，对未来业绩成长具有重要意义。春种秋收，汽车电子红利未来还将进一步释放。公司汽车板以2-6层为主，用于气囊、刹车、车灯、中控等车身或车载电子装置。汽车板毛利率超过30%，远远高于PCB平均水平。经过早期的认证和客户磨合过程后，汽车板开始逐步放量，带动公司2-6层板的毛利率也稳步提升。公司产品结构调整的目标是较少低毛利的PC和通讯类产品的占比，增加汽车板和优质消费电子客户的业务占比。伴随着明年新产能释放，未来两年希望汽车板占比达到50%，先发卡位优势构筑茁壮成长根基，看好公司持续受益于汽车电子新周期红利。
东山精密：深耕FPC汽车应用新蓝海
公司16年横向收购全球前五FPC大厂MFLX，在原有通信业务，LED及显示器件、触控及LCM模组等精密制造综合服务能力基础上深耕FPC，实现客户赛道双重互补，苹果、特斯拉“一站式”协同效应显著。
公司收购MFLX切入FPC，奠定唯一中资大厂地位。MLFX在汽车电子市场已经成功取得特斯拉供应资质，正在配合客户研发，同时东山的供应商体系认证也已完成，主要集中于精密金属的结构件与外观件相关领域。东山精密与MFLX将在结构外观件和FPC双重进军特斯拉汽车供应链，互相促进实现优势互补。汽车板目前仍以硬板为主，软板渗透尚处于起步阶段，参与厂商不多，公司紧跟特斯拉战略布局，随着新周期红利逐渐释放公司将持续受益。
景旺电子：PCB全品类覆盖，积极开拓汽车电子利基市场
公司产品包括双面及多层刚性电路板、柔性电路板和金属基电路板，是国内稀缺的PCB全品类覆盖标的，盈利能力处于业内一线水平。目前公司的汽车板产品主要用于控制系统（变速箱、脚刹、按钮、控制升降等）和车内娱乐系统，客户包括海拉车灯、Bose、法雷奥、埃泰克、麦格纳等。2016年公司通过日系汽车产品认证，正在逐步引进日系汽车客户。在技术储备方面，公司利用PCB全品类覆盖能力，将各类技术互相整合促进，开发出适用于如汽车电子等高可靠性要求场合的高密度刚挠结合PCB、汽车雷达微波板、金属基散热型刚挠结合PCB等高端产品， FPC也已顺利打入车载领域。目前公司整体下游汽车占比在20%左右，未来计划提升到30%，持续深耕汽车板，看好公司利用其雄厚的研发能力分享汽车电子新动能。
资料来源：观研天下整理，转载请注明出处（ZQ）
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