参考中国报告网发布《2017-2022年中国智慧环保行业竞争态势及发展策略分析报告
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启迪桑德：推进互联网环卫前景可期，业绩提速&提质周期到来
互联网环卫及再生资源O2O龙头。公司主营业务为固废处理处置工程、环卫运营、再生资源回收、供水、污水处理项目的投资及运营服务等。公司控股股东为启迪科服，实际控制人为清华控股。
毛利率提升&现金流有所改善，应收账款回款后续值得关注。公司业务结构调整推动Q1综合毛利率同比小幅提升1个百分点至27.6%；期间费用方面，销售费用率（1.0%）和财务费用率（5.0%）和去年同期相比基本持平，管理费用率同比上升2.2个百分点至7.5%，主要是业务规模扩大后咨询服务费、工资、福利费等增加所致。截止Q1末，应收账款32.3亿元，较2016年末增加4.8亿元，处于较高水平，后续回款需要关注。Q1经营活动现金流净额为-2.6亿元，相比去年同期-3.1亿元，流出规模有所减少。
运营业务快速增长提升盈利持续性。2016年度公司新取得76个环卫清运项目合约，新签年度总额共计181亿元，同比增长244%。公司已在19个省实施环卫清扫保洁及垃圾中转运输的业务布局，涉及环卫项目149个，清扫保洁面积2.2亿平方米。2016年公司共取得溆浦、海城、运城等多地生活垃圾及餐厨项目，生活垃圾处理能力增至28,940吨/天，餐厨、畜禽粪便等在内有机废物总规模超过3,640吨/天。开县、临朐、沂水等焚烧发电项目已顺利运营，巨鹿、临清、亳州等焚烧发电项目建设全面开工。预计环卫及固废运营类项目2017年进入加速投运阶段，相应提升运营利润在总利润中占比，有助于提升业绩持续性和降低业绩波动性。
固废全产业链平台已成，发力PPP打造新成长点。公司近年来持续构建以互联网环卫运营为核心的产业链，公司环卫云平台已能够实现对整个业务流程实施智能化、信息化、互联化管理，未来有望形成基层环卫运营、城市生活垃圾分类、再生资源回收、城乡最后一公里物流、依托环卫运营广告、环境大数据服务及其互联网增值服务融为一体的互联网环卫产业群，目前公司固废一体化平台战略已经成型，固废领域储备项目丰富。此外，公司正积拓展PPP业务打造新利润点，已在聊城、兴平市等地签订PPP并实施，在手合同规模超百亿元（含框架协议），为高增打下良好基础。
盈利预测及估值。维持2017~2019年1.66/2.33/2.87元盈利预测不变，公司当前股价对应P/E为19/14/11倍。我们看好公司业务结构持续优化、互联网环卫生态产业群成型、再生资源O2O战略不断落地、PPP新成长点出现、增发落地后业务发展瓶颈解除助业绩成长加速，结合行业估值及公司历史估值水平，给予公司2017年27倍目标P/E,目标价44.8元，维持“买入”评级。
北控水务：强劲扩张势头延续，PPP打造新利润增长点
激励市场化的中国水务行业引领者。公司是具有国资背景的港股红筹水务环保公司，2008年正式设立。丰富的管理经验、强大的政府资源、激励机制充分等带动业务迅速扩张，截止2016H1，水务项目设计能力已达2,494万吨/日，在国内牢牢确立领头羊地位。控股股东为北京控股（0392.HK），持有公司股权比例43.93%。公司业务主要包含水处理服务和水环境治理服务两个板块，目前正在积极探索产业基金+PPP的新商业模式。2015年，公司实现营业收入135亿港元，毛利49.7亿港元。
PPP助推环保市场容量及集中度双提升。水环境治理主线正转向以环境效果改善为导向的面源污染治理模式，相应释放大量环保需求并推动市场扩容，且需要政府通过推广面向效果采购服务的PPP模式，引入真正能够解决问题的社会资本进行项目投融资及后续运营。此外，PPP有望进一步打破区域壁垒，助力龙头企业加速行业整合。产业基金作为参与PPP的新投融资模式有望得到广泛应用，其具有充分对接理财&保险类资金，模式灵活，可以实现项目出表优化融资结构，撬动更大杠杆等特点。
专业品牌、项目经验及产业基金模式共筑核心竞争力。公司在国内水行业已经树立独一无二的经营规模及市场地位，品牌优势已确立。前期充分利用海外资金使得其融资成本低于主要竞争对手（2016H1为3.4%），年初迄今已在国内低成本发债融资95亿元，部分用于置换境外债务降低汇兑风险。公司前期已参与较多水环境治理项目，丰富经验有利于后续PPP项目推广。正积极探索新投融资模式，通过产业基金+PPP实现资产出表，原商业模式中以投资为主模式慢慢转变为以投资加上技术服务、建设运营为主的轻重资产相结合新模式，此外，公司经营活动现金流未来也会改善。我们预计2017年将看到该类项目大规模实质落地，相应打开业绩空间。
订单释放推动业绩增长提速。预计通州、赤峰等将采用产业基金+PPP模式操作，年初迄今公司已签署PPP订单约400亿元，赤峰项目或最快落地，预计2017H1将迎来新模式下项目的业绩初步兑现。我们预计新模式推动2017~2018年综合治理类收入同比增长140%/80%至118亿港元和212亿港元；此外，公司传统城镇水务业务仍能维持中高速成长的带动下，预计设计能力2015~2018 CAGR为17.6%。综合治理类业务放量在即，市政污水业务增速保持，相应保证公司业绩持续高增。
维持“买入”评级。维持2017~2019年EPS0.49/0.65/0.81元业绩预测不变。综合考虑公司过往成长高速且处理能力仍在快速成长，PPP项目发力正在打造新利润增长点，且公司过往持续享受龙头估值溢价，参考行业平均及公司过往估值，给予公司17倍2017年目标P/E，目标价7.50港元，维持“买入”评级。
岳阳林纸：转型PPP，打造央企生态环保龙头
造纸央企积极转型，打造生态环保龙头。公司传统业务为造纸、纸浆、木材种植及销售等。其实际控制人中国诚通集团具有丰富的国有资本运作经验，2016年2月被确定为中央企业国有资本运营公司试点。公司在2016年重新实现盈利（净利润达到2800万元）。公司利用自身林苗资源优势以及央企背景，拟通过定增收购凯胜园林布局城市生态景观产业，未来将参与PPP生态环保工程建设。公司拟以6.46元/股价格非公开发行不超过3.55亿股募集不超过23亿元，我们预计定增有望在近期完成，拉开转型序幕。
PPP迎加速落地期，城市园林发展空间广阔。2015年中国城市建成区绿化覆盖率40.12%，人均公园绿地面积13.35平米，对标欧美人均超70平米水平，未来仍有较大提升空间；2016年中国城镇化率57.35%，预计2020年可提升至60%，城镇化深入过程中配套绿化建设料加速推进，城市园林需求望持续走高。生态建设与环境保护是PPP重点领域，相关项目数量达703个（占PPP总入库项目的6%），投资金额6534亿元；2016年以来20余条PPP细化政策密集出台，操作性指导意义加强，标志PPP进入加速落地期（落地率由年初19.6%升至年末31.6%），园林行业有望深度受益。
背靠央企诚通集团，股东背景&考核机制加速订单获取。诚通集团是国资委下属国有资产管理平台，拥有丰富资产重组及资本运作经验，公司作为诚通旗下3级子公司，有望依托其国资背景，顺利转型生态园林建设，并在订单获取方面享有优势；2016年4月诚通集团召开专题会议，明确参与雄安新区建设，公司作为诚通旗下唯一生态环保PPP平台，有望充分享受雄安新区开发红利，业绩弹性大幅提高。本次定增完成后，中国纸业（诚通1级子公司）2010年以来投资公司合计24亿元，平均持股成本5.9元/股，考虑投资期限及收益诉求，后续对公司市值考核重要性或逐步提升。
定增收购凯胜园林，激励到位&平台效应助力腾飞。本次定增收购的凯胜园林系宁波北仑区园林龙头，费用控制（期间费用率仅2.07%）明显优于同业，伴随大量PPP项目收入确认，规模效应渐显有望改善其盈利能力。转让方承诺凯胜园林2016-2018年业绩分为1.09/1.31/1.45亿元，加上公司通过员工持股计划绑定管理层利益，公司未来业绩持续增长预期明确。
盈利预测、估值及投资评级。公司为央企诚通集团下属唯一PPP生态环保平台，员工持股激励机制理顺，集团定位国有资本运营平台市值诉求明确，短期定增靴子落地，后续PPP生态环保业绩弹性大。我们预测2017-19年公司全面摊薄EPS为0.25/0.44/0.63元，以2016年为基期3年CAGR为186%，对应2017-19年PE为34/19/13倍。参考可比园林环保类公司估值中枢（2016/17年25/20倍），考虑到公司在央企背景下PPP订单获取及现金回笼能力强、业绩增速优于板块，估值给予适当溢价。考虑到今年受定增整体放缓影响，中线看公司2018年的目标估值更为合理，给予22倍PE对应目标价9.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。
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启迪桑德：推进互联网环卫前景可期，业绩提速&提质周期到来
互联网环卫及再生资源O2O龙头。公司主营业务为固废处理处置工程、环卫运营、再生资源回收、供水、污水处理项目的投资及运营服务等。公司控股股东为启迪科服，实际控制人为清华控股。
毛利率提升&现金流有所改善，应收账款回款后续值得关注。公司业务结构调整推动Q1综合毛利率同比小幅提升1个百分点至27.6%；期间费用方面，销售费用率（1.0%）和财务费用率（5.0%）和去年同期相比基本持平，管理费用率同比上升2.2个百分点至7.5%，主要是业务规模扩大后咨询服务费、工资、福利费等增加所致。截止Q1末，应收账款32.3亿元，较2016年末增加4.8亿元，处于较高水平，后续回款需要关注。Q1经营活动现金流净额为-2.6亿元，相比去年同期-3.1亿元，流出规模有所减少。
运营业务快速增长提升盈利持续性。2016年度公司新取得76个环卫清运项目合约，新签年度总额共计181亿元，同比增长244%。公司已在19个省实施环卫清扫保洁及垃圾中转运输的业务布局，涉及环卫项目149个，清扫保洁面积2.2亿平方米。2016年公司共取得溆浦、海城、运城等多地生活垃圾及餐厨项目，生活垃圾处理能力增至28,940吨/天，餐厨、畜禽粪便等在内有机废物总规模超过3,640吨/天。开县、临朐、沂水等焚烧发电项目已顺利运营，巨鹿、临清、亳州等焚烧发电项目建设全面开工。预计环卫及固废运营类项目2017年进入加速投运阶段，相应提升运营利润在总利润中占比，有助于提升业绩持续性和降低业绩波动性。
固废全产业链平台已成，发力PPP打造新成长点。公司近年来持续构建以互联网环卫运营为核心的产业链，公司环卫云平台已能够实现对整个业务流程实施智能化、信息化、互联化管理，未来有望形成基层环卫运营、城市生活垃圾分类、再生资源回收、城乡最后一公里物流、依托环卫运营广告、环境大数据服务及其互联网增值服务融为一体的互联网环卫产业群，目前公司固废一体化平台战略已经成型，固废领域储备项目丰富。此外，公司正积拓展PPP业务打造新利润点，已在聊城、兴平市等地签订PPP并实施，在手合同规模超百亿元（含框架协议），为高增打下良好基础。
盈利预测及估值。维持2017~2019年1.66/2.33/2.87元盈利预测不变，公司当前股价对应P/E为19/14/11倍。我们看好公司业务结构持续优化、互联网环卫生态产业群成型、再生资源O2O战略不断落地、PPP新成长点出现、增发落地后业务发展瓶颈解除助业绩成长加速，结合行业估值及公司历史估值水平，给予公司2017年27倍目标P/E,目标价44.8元，维持“买入”评级。
数据来源：中国统计数据库
北控水务：强劲扩张势头延续，PPP打造新利润增长点
激励市场化的中国水务行业引领者。公司是具有国资背景的港股红筹水务环保公司，2008年正式设立。丰富的管理经验、强大的政府资源、激励机制充分等带动业务迅速扩张，截止2016H1，水务项目设计能力已达2,494万吨/日，在国内牢牢确立领头羊地位。控股股东为北京控股（0392.HK），持有公司股权比例43.93%。公司业务主要包含水处理服务和水环境治理服务两个板块，目前正在积极探索产业基金+PPP的新商业模式。2015年，公司实现营业收入135亿港元，毛利49.7亿港元。
PPP助推环保市场容量及集中度双提升。水环境治理主线正转向以环境效果改善为导向的面源污染治理模式，相应释放大量环保需求并推动市场扩容，且需要政府通过推广面向效果采购服务的PPP模式，引入真正能够解决问题的社会资本进行项目投融资及后续运营。此外，PPP有望进一步打破区域壁垒，助力龙头企业加速行业整合。产业基金作为参与PPP的新投融资模式有望得到广泛应用，其具有充分对接理财&保险类资金，模式灵活，可以实现项目出表优化融资结构，撬动更大杠杆等特点。
专业品牌、项目经验及产业基金模式共筑核心竞争力。公司在国内水行业已经树立独一无二的经营规模及市场地位，品牌优势已确立。前期充分利用海外资金使得其融资成本低于主要竞争对手（2016H1为3.4%），年初迄今已在国内低成本发债融资95亿元，部分用于置换境外债务降低汇兑风险。公司前期已参与较多水环境治理项目，丰富经验有利于后续PPP项目推广。正积极探索新投融资模式，通过产业基金+PPP实现资产出表，原商业模式中以投资为主模式慢慢转变为以投资加上技术服务、建设运营为主的轻重资产相结合新模式，此外，公司经营活动现金流未来也会改善。我们预计2017年将看到该类项目大规模实质落地，相应打开业绩空间。
订单释放推动业绩增长提速。预计通州、赤峰等将采用产业基金+PPP模式操作，年初迄今公司已签署PPP订单约400亿元，赤峰项目或最快落地，预计2017H1将迎来新模式下项目的业绩初步兑现。我们预计新模式推动2017~2018年综合治理类收入同比增长140%/80%至118亿港元和212亿港元；此外，公司传统城镇水务业务仍能维持中高速成长的带动下，预计设计能力2015~2018 CAGR为17.6%。综合治理类业务放量在即，市政污水业务增速保持，相应保证公司业绩持续高增。
维持“买入”评级。维持2017~2019年EPS0.49/0.65/0.81元业绩预测不变。综合考虑公司过往成长高速且处理能力仍在快速成长，PPP项目发力正在打造新利润增长点，且公司过往持续享受龙头估值溢价，参考行业平均及公司过往估值，给予公司17倍2017年目标P/E，目标价7.50港元，维持“买入”评级。
数据来源：中国统计数据库
岳阳林纸：转型PPP，打造央企生态环保龙头
造纸央企积极转型，打造生态环保龙头。公司传统业务为造纸、纸浆、木材种植及销售等。其实际控制人中国诚通集团具有丰富的国有资本运作经验，2016年2月被确定为中央企业国有资本运营公司试点。公司在2016年重新实现盈利（净利润达到2800万元）。公司利用自身林苗资源优势以及央企背景，拟通过定增收购凯胜园林布局城市生态景观产业，未来将参与PPP生态环保工程建设。公司拟以6.46元/股价格非公开发行不超过3.55亿股募集不超过23亿元，我们预计定增有望在近期完成，拉开转型序幕。
PPP迎加速落地期，城市园林发展空间广阔。2015年中国城市建成区绿化覆盖率40.12%，人均公园绿地面积13.35平米，对标欧美人均超70平米水平，未来仍有较大提升空间；2016年中国城镇化率57.35%，预计2020年可提升至60%，城镇化深入过程中配套绿化建设料加速推进，城市园林需求望持续走高。生态建设与环境保护是PPP重点领域，相关项目数量达703个（占PPP总入库项目的6%），投资金额6534亿元；2016年以来20余条PPP细化政策密集出台，操作性指导意义加强，标志PPP进入加速落地期（落地率由年初19.6%升至年末31.6%），园林行业有望深度受益。
背靠央企诚通集团，股东背景&考核机制加速订单获取。诚通集团是国资委下属国有资产管理平台，拥有丰富资产重组及资本运作经验，公司作为诚通旗下3级子公司，有望依托其国资背景，顺利转型生态园林建设，并在订单获取方面享有优势；2016年4月诚通集团召开专题会议，明确参与雄安新区建设，公司作为诚通旗下唯一生态环保PPP平台，有望充分享受雄安新区开发红利，业绩弹性大幅提高。本次定增完成后，中国纸业（诚通1级子公司）2010年以来投资公司合计24亿元，平均持股成本5.9元/股，考虑投资期限及收益诉求，后续对公司市值考核重要性或逐步提升。
定增收购凯胜园林，激励到位&平台效应助力腾飞。本次定增收购的凯胜园林系宁波北仑区园林龙头，费用控制（期间费用率仅2.07%）明显优于同业，伴随大量PPP项目收入确认，规模效应渐显有望改善其盈利能力。转让方承诺凯胜园林2016-2018年业绩分为1.09/1.31/1.45亿元，加上公司通过员工持股计划绑定管理层利益，公司未来业绩持续增长预期明确。
盈利预测、估值及投资评级。公司为央企诚通集团下属唯一PPP生态环保平台，员工持股激励机制理顺，集团定位国有资本运营平台市值诉求明确，短期定增靴子落地，后续PPP生态环保业绩弹性大。我们预测2017-19年公司全面摊薄EPS为0.25/0.44/0.63元，以2016年为基期3年CAGR为186%，对应2017-19年PE为34/19/13倍。参考可比园林环保类公司估值中枢（2016/17年25/20倍），考虑到公司在央企背景下PPP订单获取及现金回笼能力强、业绩增速优于板块，估值给予适当溢价。考虑到今年受定增整体放缓影响，中线看公司2018年的目标估值更为合理，给予22倍PE对应目标价9.70元，首次覆盖，给予“买入”评级。
数据来源：中国统计数据库
资料来源：中国报告网整理，转载请注明出处（WW）
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